金牛策略

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公牛集团:民用电工名牌 掌控中国特色大流通渠道

2020年05月27日 17:21:22字号:T|T

    首次覆盖公牛集团给予中性评级,目标价184.83 元,对应2020/21 年46.3 倍/38.4 倍P/E。理由如下:

金牛策略    出色的品类扩张能力:1)公牛是中国转换器市场名牌,1990S产品定位“制造用不坏的插座”,2000S 定位为“中国最安全的插座”,具有品牌溢价。2019 年天猫市场份额达65%。2)2007 年,公牛进入墙壁开关插座市场,并差异化推广“装饰性”产品,2019 年天猫市场份额达28%。3)2014 年,公牛进入LED 家居照明市场,目前已经是二线品牌。4)2016 年,公牛进入数码USB 类充电产品领域。

金牛策略    掌控中国特色大流通渠道:1)公司线下销售网点数量优势明显,高达100 万,深入中国县、镇乃至乡村市场。不同于家电专卖店体系,公牛网点主要由五金店、商超、便利店和文具店组成。2)2008 年,公司采用“一市一商”(经销商的政策),2009 年推广“配送访销”的政策,经销商对网点除配送外,需要定期巡店、拜访。3)2015 年公牛在与小米竞争的过程中进入线上转换器市场,发展了线上直销渠道。

金牛策略    高盈利能力:1)受益于品牌溢价以及制造优势,公司毛利率达40.7%(2019 年)。2)公司渠道以大流通渠道网点为主,这种网点没有入场费等费用。公司对80 多万的网点免费投放“公牛”店头招牌,实现低成本的品牌宣传,在消费者心中形成了民用电工龙头的印象。这些导致公司销售费用率较低。3)资产周转率高。公司在产业链的优势地位使其应收账款周期仅7.3 天,而应付账款周期是74.6 天(2019 年)。

金牛策略    我们与市场的最大不同?公牛享有品牌溢价和高ROE,目前估值较高。我们预计品类扩张后无法长期维持很高的ROE,市场需要时间消化估值,因此给予中性评级。

    潜在催化剂:地产后周期,品类扩张带动营收增长重回20%以上。

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